今年前9个月，中国累计进口铝土矿1,785万吨，同比增长170％。其中，来自印尼的铝土矿数量占69％，低于去年同期的90％。另外，印度和澳大利亚铝土矿进口分别占21％和9％。这在某些特定的程度上分散了印尼供应中断的风险。

  今年来,国际海运费尤其是国际干散货运费持续上升。BDI指数今年来上涨140％。国际航运界认为，中国对包括铁矿石、粮食、煤炭等大宗原材料的旺盛需求成为推动海运费价格持续上涨的重要动力。海运费的大幅度上升也推高了铝土矿进口价格。以来自印度的铝土矿为例，目前山东口岸到岸价已由年初时的50美元/吨上涨到80美元/吨。而且，进口铝土矿的品位也显而易见地下降。如从印尼进口的铝土矿过去2.5～2.6吨即可生产出1吨氧化铝，但由于矿石品位下降，现在需要2.8～2.9吨才能生产1吨氧化铝。

  我们预计，2005年以来国内新建的氧化铝产能中，有约60％为采用拜耳法工艺，主要依赖进口铝土矿生产。这些产能大多分布在在山东地区，包括魏桥集团、茌平信发、南山铝业、鲁北企业集团等企业，总产能超过1,000万吨。铝土矿价格持续上涨已给这一些企业带来很大的成本压力。

  除铝土矿外，下半年来煤炭、天然气等燃料价格的上涨也均增加了氧化铝公司制作成本。我们的计算表明，按照3,500元/吨的氧化铝价格，在50美元/吨进口铝土矿价格下，国内氧化铝企业的除税前利润仅为349元/吨；而在80美元/吨铝土矿价格下，氧化铝企业已亏损228元/吨。

  由于产能扩张过快，我们预计2009年以前全球氧化铝仍将存在供需过剩。因此，价格难以大面积上涨。但考虑到未来铝土矿价格仍可能继续上升，氧化铝生产企业面临较大成本上升压力，预计价格回落空间已相当有限。我们对2008年和2009年国内现货氧化铝价格预测分别为3,300元/吨和3,300元/吨。

  10月份以来，国内铝价持续回落，一个多月降幅7.7％；而同期伦敦期交所铝价却基本持平。国家从8月起对部分初级铝加工产品开征15％出口暂定关税，带动铝产品出口大幅回落，从而增加了国内供应。加上美国房地产数据持续低迷，均打压了市场人气。

  同时，原铝生产企业面临较大成本上升风险。这包括：1)电价上调。三部委10月份联合发布《关于进一步贯彻落实差别电价政策有关问题的通知》，要求各地落实取消对高耗能企业的优惠电价政策，包括1999年以来给予的13家大型电解铝企业电价优惠；并要求在2007年内予以取消。我们估计，如果以上政策被严格执行，国内铝厂平均电价水平将增加4分钱。即使考虑各省在执行时的政策会有所区别，预计铝厂平均电价也将上调1～2分钱。再加上明年可能实施“煤电联动”，预计铝行业电价最终将上调3～4分钱/千瓦时。2)预焙阳极等辅料价格大大上涨。今年来，仅预焙阳极价格上升就增加铝厂成本900元/吨。中国政府在制定“十一五规划”时，明白准确地提出未来5年使单位GDP能耗每年减少4％，五年减少20％。我们始终相信，国家对包括电解铝在内的高耗能行业调控将长期持续，电价可能继续上调。

  短期来看，受制于铝价回落以及成本上升，预计国内铝行业盈利能力将有所回落。考虑到铝行业电价上调的幅度尚不明朗，而国家仍可能采取进一步的关税调控措施，我们将国内电解铝行业的投资评级由“优于大盘-B”下调至“同步大市-A”。

  但我们认为，盈利回落的状况可望在明年下半年出现改善。那时，高成本的产能将被迫关闭，新增产能将会放缓，行业面临新一轮洗牌。加上消费保持较快增速，铝价可望走出低谷。我们的预测表明，2007年和2008年全球原铝供需仍将略有缺口，而且缺口将在2009年进一步拉大；这会对铝价形成较好的支持。再考虑成本持续上升等因素，铝或将成为最具上涨潜力的基本金属。我们对2008年和2009年的国内铝价预测为18,600元/吨和19,000元/吨。

  我们认为，长久来看，那些拥有电力或氧化铝成本优势的原铝企业将会受益。电力优势大多数表现在拥有自备电厂或稳定的关联方供电；氧化铝优势是指拥有铝土矿资源，或有较为稳定氧化铝供应渠道，以及价格合理的长单数量。

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